『壹』 并购案例分析
(无法以附件形式提交，抱歉！！ 请看答案。)
1．（1）“ST 美雅”与“万和集团”的并购属于混合并购。理由：“万和集团”生产制造家用电器、电子产品，而“ST美雅”从事纺织业。凡并购双方分属不同产业领域，且部门之间并无特别生产技术联系，这种并购为混合并购。（2）“ST美雅”和“广新外贸”的并购是横向并购。理由：两个企业都从事纺织业。凡并购双方都属于同一产业部门、其产品属同一市场的并购为横向并购。
2. 并购后的整合包括：财务整合、人力资源整合、资产整合、业务整合、市场整合、供应渠道整合和企业文化整合。
3. （1）常见的反收购措施包括：①“驱鲨剂”条款；② “毒丸”计划；③绿讹诈函；④金降落伞协议；⑤ “焦土”政策；⑥ “白衣骑士”；⑦帕克门战略；⑧ “皇冠之珠”⑨ “锁定”安排；(2) ST雅美针对“万和集团”采取的反收购措施包括——“白衣骑士”和“焦土”政策。
『贰』 什么是三角并购并列举案例
间接并购通常是通过投资银行或其他中介机构进行的并购交易。又可分作三角前向并购（Forward Triangular）和三角反向并购（Reverse Triangular），区别在于前者指并购公司投资目标公司的控股公司、存续的是控股公司；后者则存续卖方。
三角并购重组。是指在一项交易中，并购公司首先设立一家全资子公司，然后将目标公司与该子公司合并。作为目标公司的股东获得的对价，至少有50%是母公司的股票，其余可以是现金、债券或其他。三角并购重组又可以分为顺三角方式和反三角方式两种，若目标公司被子公司并购，则为顺三角并购，目标公司注销，其资产和负债合并到并购公司中，目标公司的股东转而持有并购公司的股票。若子公司被目标公司并购，则为反三角并购，但是采用这种方式，一般是由于存在执照、租赁、贷款担保、管制要求等限制情形，有必要保留目标公司。
2007年06月28日 早报记者 汪蕊
持续一年多的中集集团（000039）（行情,资讯）并购博格一事终于尘埃落地。昨日，中集发公告称，中集间接收购荷兰博格工业公司（Burg InstriesB.V.，以下称“博格”）80％权益的交易，日前已分别获得中国、德国和荷兰政府有关部门批准。
昨日，中集的公告还透露，截至2007年6月26日，中集已支付相关交易价款，博格的股权转移交接程序也已经完成。
“罐式装备以前中集没有做过，博格在这方面的技术可以使中集在这一领域提升市场份额。使中集获得一个新的业务空间，拓宽国际化道路。”一业内人士说，“如果一切顺利，罐装设备将成为中集继集装箱和道路运输车辆后的第三大产业。”
据了解，博格创立于1937年，是欧洲主流的道路运输车辆和专用静态储罐的领先供应商之一。去年1月，中集宣布与博格两大股东Mr.PetervanderBurg和Mr.Ceesvander－Burg兄弟分别出资3750万欧元和1250万欧元成立一家新公司，以这家公司出面对博格公司进行全资收购。但由于担心受到欧盟委员会的反垄断调查，这一计划最后被放弃。
在首次收购失败后，中集集团并没有放弃，并在去年11月推出新的收购方案，由中集下属的全资子公司与博格股东之一Mr.PetervanderBurg共同出资成立新公司，由新公司以1.08亿欧元的价格收购博格，并同时剥离了博格罐式集装箱资产。
中集集团昨涨3.93％，收于30.66元。
『叁』 急！！给个企业并购案例分析！！谢谢@#￥%……&*拜托各位了 3Q
2007年4月11日，对于苏泊尔股份有限公司来说是非常特殊的一天，因为他们在这天收到了中国商务部就法国seb国际股份有限公司并购苏泊尔的原则性同意批复文件。这份官方的认定，表明了这个历时一年的“全流通下外资在中国实施部分要约收购第一单”，也同时是“反垄断审查听证第一案”在历经波折后终可破冰而行。可这封官方的认可，并没有给seb并购苏泊尔带来柳暗花明的晴朗局面，几个月来公司不断上涨的股价，正让苏泊尔和seb骑虎难下。 那么是什么原因让苏泊尔的并购被其股价绑架呢？ 原来在2006年8月seb收购苏泊尔股权的方案中，包括了seb向流通股股东部分要约收购6645万股股票的条款。当初设计的要约收购方案，就是期望吸引更多的流通股股东把股票卖给seb。 可是由于竞争对手的联合抵制，国家商务部展开反垄断调查等原因，seb收购苏泊尔控股权的审批一拖再拖，恰好在大牛市的背景下，加上有外资并购的消息刺激，导致苏泊尔股票价格不断飙升。在整个审批期间，股价从15元整整翻了一倍多，大大超过了7个月前收购方协议约定的18元的要约收购价格。4月12日苏泊尔公告披露后，股价再度涨停，以33.53元报收。 此时，股价已经成为妨碍要约收购完成的最大敌人。并且，苏泊尔的股价未来还有很大的上涨可能，一些证券机构在仔细研究了公司2006年年报后，纷纷调高了对苏泊尔2007年和2008年的盈利预测和投资评级。随后，苏泊尔的股价也越来越高，流通股股东以原定价格参与要约的希望也越来越渺茫。 为什么说流通股股东以原定价格参与要约的希望也越来越渺茫，会有可能导致并购无法完成呢？那么让我们先来了解一下这份《要约收购协议》。 根据协议，seb收购苏泊尔控股权计划分三步完成： 第一步，seb协议受让苏泊尔集团持有的苏泊尔股份1710.33万股，苏增福（苏泊尔总裁之子）持有的苏泊尔股份746.68万股，苏先泽（苏泊尔总裁）持有的苏泊尔股份75万股，合计约2532万股，占苏泊尔现在总股本的14.38%。 第二步，苏泊尔向seb全资子公司定向增发4000万股股份，增发后苏泊尔的总股本增加到21602万股，而seb将持有苏泊尔股份6532万股，占增发后苏泊尔股本的30.24%。 第三步，触发要约收购义务，seb将向苏泊尔所有股东发出收购所持有的部分股份的要约，部分要约收购数量为6645万股股份；如部分要约收购全部完成，seb届时将持有苏泊尔13177万股，占苏泊尔总股本的61%，成为苏泊尔的控股股东。 并且收购人，苏泊尔集团，浙江苏泊尔股份有限公司，苏增福，苏先泽特别约定承诺，在获得相关批准的前提下，苏泊尔集团持有的53556048股苏泊尔股票将不可撤销地用于预受要约。而这次收购的协议转让价、定向增发价和部分要约收购价，都是每股18元，这个价格比2006年8月16日苏泊尔的收盘价格16.98元高了1.2元，是公司每股净资产的4倍多。按照这个价格计算，第一步股权收购完成后，苏氏父子可直接套现约1.5亿元，苏泊尔集团套现3亿多元，向seb定向增发4000万股，上市公司可获得7.2亿元资金注入；而第三步的要约收购将使流通股股东有机会以18元的高价出售部分流通股，表面看来该协议可谓皆大欢喜。 可实际上，如此大手笔的要约收购不仅手续繁琐而且成本也很高，如果单纯的想要控股，而苏氏父子又想卖个好价格同时也为上市公司融到资金，协议转让及定向增发就可以达到目的，为什么要设计这样复杂的程序呢？ 其实我们通过仔细解读协议，便可发现，这份协议是为了兼顾各方面的利益不得已而为之的设计。 Seb第一步收购2532万股、第二步定向增发4000万股，这两个数据都是经过精心设计和计算的。而苏泊尔集团持有的5355.6万股苏泊尔股票将不可撤销地用于预受要约，其目的就是要达到30%持股比例，触发全面要约收购义务，也就是说，引发第三步。但是，既然是“不可撤销的用于预受要约”，那么为什么不在第一步中就完成此项呢？这里面有两个更深层次的意思。 第一、根据当时的设计思路，如果股价在18元以下，流通股的股东会踊跃参与预受要约，实际上，这5300万股参与要约收购可以摊薄参与要约收购的公众股股东的成交比例。 第二、Seb收购苏泊尔的主要目的是想占有中国市场的份额，利用苏泊尔的营销网络，将自己的小家电等产品通过苏泊尔进入中国市场，提升国际竞争力。另外把苏泊尔作为自己的代工生厂商，降低整个seb集团的生产成本。如果这5355.6万股在第一步实现会使苏泊尔集团不再持有苏泊尔的股权，苏氏父子的持股比例只剩11.5%，这样的话，seb的管理成本就会上升。而对于苏氏父子的激励动能也会大为消弱，这样显然不利于一个控股股份制公司的发展。 而对苏泊尔集团而言，获取了足够数量的现金后，更愿意保留较多的苏泊尔公司的股权，以分享公司成长带来的价值增长；而seb收购苏泊尔，不仅是希望拿到控制权，更需要的是能够拥有原有的管理团队。收购完成后，让管理团队保留更多的股份，可起到更好的激励效果，创造更多企业价值。所以，seb更愿意向流通股股东要约收购一部分股权，而让苏泊尔集团保留一部分。这也是原方案的设计初衷。正是基于以上的两点，才使得整个过程由协议转让；增发；进而触发要约收购。 可事到如今，虽然商务部的审批放行，但公司股价已远远超过当初协议规定的要约收购价格，如果不提高要约收购价，就不可能吸引公众流通股东把股份卖给seb。而根据当初的协议，如果流通股股东不参加要约收购，苏泊尔集团势必将持有的苏泊尔全部股权卖给seb。而苏泊尔在股改方案中做出承诺，承诺在2010年8月8日之前持有苏泊尔股份占现有总股本比例不低于30%，显然，苏泊尔“协议转让+定向增发+部分要约”的整个安排陷入遵守承诺就无法实施并购方案，实施并购方案即要违背股改承诺的两难的境地，并且，转让股权也被高涨的股价所挟持，这显然不是苏泊尔想看到的结果。 作为收购方的seb是何方神圣，是什么让苏泊尔大有非它“不嫁”的决心？而为什么它也执意要并购苏泊尔，苏泊尔又有什么优势被它选中呢？ 首先，我们来了解一下---“苏泊尔”。 “苏泊尔”是一家以炊具制造为主、集研究开发、生产、营销为一体的股份制民营企业。其成立于1994年，于2004年8月17日登陆中小盘，成为了一家中小板板块上市公司。短短20年，苏泊尔就在苏氏父子的辛勤努力下，从一个配件小加工厂成为全国最大的炊具生产基地，并且为了突破期炊具行业的发展的局限性，苏泊尔自身也在不断努力走上向多元化外向发展的路径；一方面进入小家电领域，另一方面以贴牌方式积极拓展海外市场。因此，无论从苏泊尔是国内炊具市场的老大地位还是其多元化发展的路径来看，苏泊尔都无疑是块诱人的“蛋糕”。 其次，我们再来说说---“seb集团”。 “seb集团”成立于1857年，1975年正式在巴黎证券交易所上市。是全球最大的小型家用电器和炊具生产商，2005年的销售收入达到了24.63亿欧元。Seb集团在不粘锅、厨房用电器、电熨斗等家用电器领域拥有世界领先的技术和知名产品，业务遍布全球50多个国家和地区，拥有众多世界知名电器和炊具品牌，除了自身创立的一些品牌外，很多都是通过收购获得的。 我想通过上面的简单介绍，我们已初步了解，该并购案的双方都颇具实力。那么是什么原因让“英雄惺惺相惜”呢？ 对于seb来说，虽然其拥有众多的品牌，并且在全球小型家电和炊具市场上占有较大的份额，但由于发达国家劳动力成本上升，seb集团在欧洲的经营已显露困境。2006年，seb集团在法国的业务增长只有0.6%，在其全球业务增长中处于最低水平。而且，seb集团预计，在法国这样糟糕的销售情况还会继续2-3年。因此，必须拓展发展中国家市场维持公司业务增长，才能提升其全球竞争地位。 为了寻找出路，seb集团在2007年发布的研究报告中指出，在欧洲维持现有的产能水平是没有必要的，因为全球小型厨具主要是在中国生产制造，同时中国的劳动力成本只有法国1/50，因此，seb集团想通过收购中国企业，将产能、销售中心“外迁”至中国，同时借机打入中国市场，是不二的战略选择。 而对于苏泊尔来说，虽然其在国内炊具市场有着“老大”地位且正在尝试多元化发展的路径。但是由于国内的小家电领域要面对美的、格兰仕等巨头的竞争，而海外市场又对产品质量提出了苛刻的要求，这两条腿的战略对企业的技术要求和管理提出了更高的要求，而这两点正是苏泊尔拙形见肘的地方。在炊具行业，虽然苏泊尔拥有不可撼动的地位，但随着“爱仕达”、“沈阳双喜”等企业的逐渐发展壮大，也让苏泊尔的市场份额或多或少受到了不少影响，且2004年的“不粘锅危机”也让苏泊尔感到老大交椅坐得颇为艰辛。 一方面seb集团想通过收购中国企业，将产能、销售中心“外迁”至中国，同时借机打入中国市场，同时对于seb集团来说，要想在中国发展，只有三种方法：收购苏泊尔，收购苏泊尔的竞争对手，独资经营。如果收购苏泊尔的竞争对手，面对的将是众多的品牌，多宗并购，其成本无法有效控制和估量；如果独资经营，以以往的外资资本在中国的发展实践经验来说，是无法得到足够的发展的。 另一方面，苏泊尔希望找到一个能帮助自己弥补其在技术要求和管理方面的不足，帮助其保持公司业务的增长性的合作伙伴。而seb的技术和管理优势可以说是苏泊尔一直仰慕的，苏泊尔总裁苏先泽曾说过：“虽然seb的劳动力成本是苏泊尔的10倍，但其产品利润率是苏泊尔的3倍多，无论是产品的研发、制造以及流程管理无不是苏泊尔的老师”。正是彼此的各有所需，且彼此能各满其需，促成了这次的“联姻”。 因为势在必行，也因为无路可退，所以可以说seb在设计此次并购方案的时候确立了两大原则：第一，seb要获得控股权；第二，苏泊尔要保持上市公司的上市地位，只有保持了上市地位，公司便可获得生产基地建设所需要的资金。正是为了达成上述两个目标，seb必须同时向苏泊尔集团、流通股东收购部分股权，并定向增发。但是，向流通股收购部分股权，这一目标的实现，必须有一个前提条件：要约收购价格必须高于流通股市场价格。可是现在，股价已经达到了33.53元，且这个价格还有可能攀升，机构投资者根本不可能再以原来的协议价格将股票卖给seb，除非提高要约收购价格，如果不提高，苏泊尔就必须卖掉5536万股，这样对苏泊尔公司而言，就完全丧失了对公司的控制权，公司成长带来价值增长的激励就没有了意义，不利于苏泊尔团队的稳定；而seb也无法稳定一个强有力的本土管理班子，这对双方都将得不偿失，何况还与股改承诺相违背。 那么seb会不会高溢价完成收购呢？如果高溢价收购，就意味着seb可能需要按照38.5元的价格来实施收购，那样seb原来所设计的较低成本的并购方案预算将大幅提高。 而seb也似乎没有更多的退路可以选择。据了解，seb已经将其在欧洲的两条生产线搬迁至中国，并解雇了当地的工人，开弓没有回头箭。如果seb不提高要约收购价格，只购买了苏泊尔持有的5356万股，可能性很小。因为在seb眼里，苏泊尔比我们眼里更值钱。 2007年11月20日，由于中国证券市场的火爆和苏泊尔股价的持续走高，虽然seb最终只能以高于协议价格29元/股的价格实施了要约收购，完成了此次并购方案。但我们也不得不承认，从此次并购方案的设计和成本分析以及行业选择来说都无疑是成功的。
希望采纳
『肆』 请分析教材宝钢股份股票回购案例中宝钢股份为何选择收购湛江钢铁股权
公司之间的并购，重组，收购等行为是企业发展壮大的一个重要途径。宝钢收购湛江钢铁，应该是行业中典型的大吃小的情形，形成寡头或者头部平台。
『伍』 能否给出几个用股票换取资产式并购的案例，最好能说说交易结构。谢谢！（除去联想并购IBM的案例）
您好！
您的问题比较特殊，可以咨询联想后台工程师，联想有专门的工程师为您解决问题，微信服务咨询：http://support1.lenovo.com.cn/lenovo/wsi/weixin.html
其他问题也可以在这两个论坛比较全，
Idea论坛：http://lenovobbs.lenovo.com.cn/forum.php?intcmp=FM_LBBS_reply
Think论坛：http://thinkbbs.lenovo.com.cn/forum.php?intcmp=FM_LBBS_reply
希望能帮助到您，谢谢呢。
『陆』 如何通过换手率来分析股票，实战案例分析
我不想给你案例分析，因为这些东西全都是可以做出来的，不要按步就搬的去看书上的东西，那个只是领你进门的，换句话说，看看就好，不可当真，别迷恋什么量能指标，换手率等，因为那些是可以造假的，那么你会问，那炒股怎么炒，我只能说，炒股要成功，须天时地利人和，比如你要有悟性，要肯学，要有魄力，执行力，还要有运气和一定的技术水平，要明白，这里最玄的就是悟性和运气，运气相当于天时，悟性相当于个人天赋，缺一不可。炒股是非常难的一件事，特别是要战胜自己，非常的反人性的，如果你没碰过，千万别去碰，太难，不容易
『柒』 换股吸收合并的利弊分析
跨市场换股吸收合并的利弊分析
在香港上市的H股公司顺利回归A股市场发行上市的(包括已经被中国石油私有化的吉林化工)已经有50多家。其中,47家公司采取直接到A股市场向不特定公众首次公开发行新股(IPO)的模式回归,而潍柴动力、中国铝业、上海电气则采取向A股市场特定公司股东换发股份的模式回归,属于回归发行模式的创新。 跨市场换股吸收合并是在香港联交所上市的公司(合并公司)通过增发A股股份以换取在内地证券市场上市的公司(目标公司)的股份,使得目标公司失去上市公司资格,目标公司的股东转而持有并购公司的股份,并购公司取得A股市场上市资格,从而实现股份在内地与香港证券市场双重上市的目标。①在海外上市公司回归A股模式中,潍柴动力合并湘火炬、中国铝业合并兰州铝业和山东铝业、上海电气合并上电股份(600627)采用的都是由海外上市公司换股吸收合并的方式。作为海外上市公司回归A股市场发行上市的创新模式,跨市场换股合并与传统的IPO回归模式相比,既存在优点,也存在缺点,海外上市公司应审慎选择使用这种回归模式。
传统的换股合并通常发生在同一证券市场内部,合并企业与被合并企业基于不同的立场而有不同的利益,因此不能简单而笼统地分析企业换股合并的动因。从合并双方各自的角度来看,合并方换股合并的动因如下:(1)缓解融资压力;(2)优化资本结构;(3)分散合并风险。被合并方同意换股合并的动因如下:(1)分享股东收益;(2)获得税收抵免利益。我国现阶段海外上市公司(合并公司)进行的跨市场换股合并动因,既有与传统换股合并相同的地方,也有不同的地方。
(一)希望获得A股市场上市资格,实现股票两地上市
正如海外上市公司迫切希望回归A股市场IPO的动因一样,海外上市公司进行跨市场换股合并的主要动因就是希望获得A股上市资格,实现股票两地上市。这样带来的潜在利益很多。从证券监管角度来看,可以获得A股市场上市的壳资源;从财务角度来看,由于存在市场分割,境内证券市场的走势与海外市场不完全一致,可以获得两个资本运作平台,今后选择再融资市场时可以较为从容;从经营的角度而言,媒体每天报道的关于该公司的股票交易信息相当于给公司做免费广告;从公司治理角度而言,H股公司存在严重的股权分置问题,由于历史原因,大股东的股份不能自动在香港市场流通,使得大股东利益与中小股东利益不一致,只有在回归A股市场上市后才能实现股份全流通。同时,以较小的代价解决了控股上市子公司的股权分置问题。②
(二)解决同业竞争问题
造成同业竞争局面的原因在于,部分公司在香港上市之前,在A股市场已经分拆一部分业务上市,从而形成母公司在香港上市,而控股子公司在A股市场上市的局面,这也是今天热炒的整体上市话题之一。由于同业竞争带来大股东利益输送,损害中小股东利益问题,各国在法律上一般都限制同业竞争,要求控股股东避免出现与上市公司之间同业竞争关系。海外上市的母公司如果再回到A股市场发行上市,势必违反限制同业竞争的法律。例如,A股上市公司兰州铝业、山东铝业都是在香港上市的中国铝业的控股子公司。如果中国铝业采取IPO方式回归,将面临严重的同业竞争问题。所以,中国铝业吸收合并兰州铝业、山东铝业不仅使中国铝业回归A股市场,而且解决了今后要进行的复杂的私有化上市子公司问题。③而2001年回归A股市场IPO的中国石化,由于在A股市场存在众多的控股上市子公司,一直在为解决同业竞争问题作不懈努力,至今还有两块“最难啃的骨头”——上海石化、仪征化纤无法处理(两公司至今未进行股改)。
(三)缓解合并给公司带来的融资压力
企业对资金的获取可选择不同的融资方式,关于融资方式选择,梅耶斯(Stwart C.Myers)和迈基里夫(Nicholas. S.Majluf )(1984)提出了“融资顺序理论”(Pecking Order Theory)。该理论认为在企业融资顺序的安排上,首先是内部融资,其次是债券融资,最后是股票融资。由于海外上市公司无论是开办新项目、购买新矿藏,还是私有化上市的控股子公司,所需资金额都非常大,巨额现金的支付会使企业承受巨大的融资压力。
第一,企业的内部资金无法完全满足合并对资金的巨额需求,并且大量现金支出也会挤占企业的营运资金,以致严重影响合并后企业的正常经营活动。第二,在采用债务融资的情况下,合并企业不仅要支付融资费用,而且从借款的那天起就会背负着巨大的还本付息的压力和受到苛刻债务条款的限制,财务状况也会明显恶化。沉重的财务负担可能会让合并企业举步维艰,影响其正常的生产经营活动,甚至导致其破产。第三,外部融资面临诸多不确定因素。尽管2007年的A股市场超预期火爆,海归公司动辄融资100亿元以上、在9~10月更是创造了由建设银行、中海油服、中国神华、中国石油等4家共融资近2000亿元的光辉业绩。但是,这种情形并非常态,应充分考虑到2006年8月回归A股市场的中国国航面临的发行窘境。回顾2008年1月份,在传闻中国平安将巨额再融资后,内地股市暴跌,几天之间就跌去1000点以上;2008年2月20日,市场再度传闻浦发银行将再融资400亿元,导致当天浦发银行跌停。相比而言,换股合并不受交易规模的限制,能够避免在大规模的企业合并中支付巨额的现金,极大地缓解了合并的融资压力,也不会影响企业的日常经营活动,特别适合于“强强联合”的合并。
(四)在特定时期采取IPO 模式不可行
由于海外上市公司采取IPO模式回归A股市场会使市场面临一定的资金抽出压力,所以中国证监会可能会人为控制海外上市公司的回归步伐,进而导致合并公司失去恰当的投资时机。例如,湖南有色的回归计划被证监会在2008年2月19日否决;紫金矿业回归A股计划在2007年12月通过证监会审批,但是因为随后A股市场大势不稳,拖到2008年4月底才发行上市。
(五)通过跨市场换股合并能提高公司经营绩效
从潍柴动力并购湘火炬,中国铝业并购兰州铝业、山东铝业来看,合并后,确实能够产生协同效应,提升公司的经营业绩。例如,原中国铝业的优势在于铝土矿,对氧化铝的生产是强项,但是对于产业链下游的成品铝的生产则是兰州铝业与山东铝业的强项,换股合并后,中国铝业在整个产业链条上资源的分配更加合理,可以有效地规避上游资源或下游产品价格波动带来的不利影响。潍柴动力则利用收购湘火炬完善了柴油机与汽车零部件产业链的整合。 (一)与IPO模式相比,换股吸收合并失去一次较好的融资机会
与大多数海外上市公司采取IPO模式回归、募集巨额资金相比,跨市场换股吸收合并失去一次较好的融资机会,这种机会弥足珍贵。在我国,通过资本市场融资必须经过证券监管部门的严格审批,而证券市场发展起起伏伏,因此,要通过审批必须把握好时机,有可能“过了这村没这店”,内地上市公司对此都有很深的印象。例如南京银行早在2003年就已经办妥发行上市手续,但是由于随后几年的熊市以及为股权分置改革让路等因素的影响,直到2007年才成功发行上市。2007年是一个空前的大牛市,但是这并非A股市场常态。
(二)换股吸收合并在选择资产时不如IPO灵活
虽然两种模式都可以让海外上市公司换取资源,但是与IPO模式相比,换股合并定向严重,在选择资产时不如IPO灵活。首先,通过换股合并只能换取既定公司的资产,而IPO募集的资金则在挑选购置资产时选择面更宽;其次,通过IPO募集的资金所投项目通常是一个估计值(通常是融资上限),在市场环境发生重大变化时,可以暂停项目的开发进行观察。
(三)市场的消极反应
企业合并所选择的支付工具向市场传递了不同的信息。通常现金支付意味着合并企业的股票被市场低估,而股票支付表明合并企业的股票被高估。Myers和Majluf(1984)认为,当企业意识到价值被高估,管理层就会利用所拥有的私人信息发行证券为合并融资,这向市场提供了合并者对合并后的公司价值缺乏足够信心的信号,从长期看这将导致公司股价下降。Rau和Vermaelen(1998)也指出,股票融资型合并会使投资者产生合并企业价值被高估的预期。西方学者研究的结果表明:市场会对现金交易的合并方式作出积极的反应;相反,对股票交易的方式持比较消极的态度,从而可能导致合并公司股价的下滑。
(四)复杂的审批程序
在西方国家,合并发行新股一般要受到证券交易委员会的监督,完成法定的发行手续至少两个月以上,并且手续繁琐。在我国同样必须经过复杂的审批手续。海外上市公司的换股合并,无论企业的规模大小、属性如何,均需经过双方公司董事会、债权人、类别股东大会、股东大会的同意并获得双方所在地政府、证管办及中国证监会的批准;由于海外上市公司为外商投资公司,涉及外资并购问题,还必须经过商务部的审批;在合并过程中涉及到国有资产,可能需要国资委的批准。审批程序繁琐复杂,缺少灵活性。据统计,从合并预案的公告到合并的获准实施至少需要半年左右的时间;整个换股合并的时间跨度快则1年、慢则3年。冗长的审批程序可能会延误合并的最佳时机,甚至导致合并失败。从A股市场已经成功吸收合并的几起案例来看,由于吸收合并涉及到众多程序要履行, 因此,整个过程都会比较缓慢。例如潍柴动力吸收合并湘火炬,自2006年9月提出方案时到2007年4月25日才完成股份上市,历时约8个月,如果从2005年8月潍柴收购部分湘火炬股权时开始计算,则时间长达20个月;中国铝业换股吸收合并兰州铝业、山东铝业历时约5个月;上海电气换股吸收合并上电股份在2007年8月31日公布方案,到2008年11月底才宣告成功。
(五)合并成本不确定
换股合并需要经历复杂的谈判和审批程序,因此合并双方从最初的谈判到最终的交易会间隔一段比较长的时间。在这段期间,股价是随时波动的。同时,合并消息的公布也会对股价造成影响。一般来说,当合并消息公布时,目标公司的股票会上涨,目标公司的股东可能因此提高合并出价,从而使最终的交易价格高于合并公司的预期,导致合并公司股东利益的损失。例如,拟被上海电气换股合并吸收的上电股份,从2007年8月8日的28.05元到10月31日收盘84.09元, 仅用了3个月和38个交易日实现3倍的升幅,其中8月8日复牌之后,连拉9个涨停。
(六)保密困难
海外上市公司跨市场采取吸收合并的方式由于牵涉面非常大,包括两地的监管部门、两地的交易所、合并方和被并方的各类股东,而且需要专门注册设立特殊目的公司SPV(special purpose vehicle),用于换股吸收合并,这样就很难保密。而一旦风声传出,目标公司的股价就会扶摇直上,导致合并方合并成本大增。
SPV的作用在于在收购人和目标公司之间建立“防火墙”,避免目标公司的或有负债和或有诉讼殃及母公司。收购结束后,该SPV可以注销,也可以继续保留。例如中国石化2004年在香港“私有化”香港上市公司北京燕化、镇海炼化时,就分别在境外新设立了北京飞天、宁波甬联两家SPV,专门用于收购行动。在“协议安排”模式下,被收购公司必须召开股东大会,由收购方之外的独立股东投票表决,若75%以上到会股东同意,且明确表示反对的独立股东不超过10%,则这一“协议安排”才告成功。被收购公司由此取消上市地位,并入收购公司中。
(七)存在巨额现金支付风险
2006年8月修订的《上市公司收购管理办法》(简称《办法》)适用于投资者对在境内证券交易所上市交易的上市公司的收购行为,不适用于收购仅在境外发行并上市的H股、N股等公司。在内地和香港两地上市的A+H股公司适用于《办法》。《办法》第36条第4款规定:“收购人以在证券交易所上市交易的证券支付收购价款的,应当在作出要约收购提示性公告的同时,将用于支付的全部证券交由证券登记结算机构保管,但上市公司发行新股的除外;收购人以在证券交易所上市的债券支付收购价款的,该债券的可上市交易时间应当不少于一个月;收购人以未在证券交易所上市交易的证券支付收购价款的,必须同时提供现金方式供被收购公司的股东选择,并详细披露相关证券的保管、送达被收购公司股东的方式和程序安排。”海外上市公司换股吸收合并境内上市公司,在发行新股时,该新股并没有在A股市场上市,因此必须由第三方提供现金方式供被收购公司的股东选择,在股市转熊时,可能有更多股东更愿意持有现金,因此存在支付大笔现金的风险。
(八)存在“借股投票”风险
海外上市公司所在的上市地市场通常存在融资融券机制,例如香港市场存在“孖展”(margin)机制,即本人只要拥有10港元的资金,就可以向银行借入90港元,从而购买100港元的股票。因此,对冲基金可以通过“借股投票”的方式影响投票结果。通常,在香港市场上,只要反对公司合并的独立股东所持股票比例超过10%,“协议安排”下的私有化就宣告失败。由于私有化失败后,目标公司股价通常会大幅下跌,也会引发一些指数或者衍生产品价格的联动反应,这就为“借股投票”的短期炒家提供了套利机会。尽管A股市场尚不存在融资融券机制,“借股投票”的风险暂时不存在。但是,融资融券机制正在热议,未来该风险还需要充分考虑。
(九)适用范围有限
采用换股吸收合并模式回归A股市场通常存在适用范围有限问题,原因在于合并公司必须在A股市场存在公司控股的目标公司。由于合并公司已经持有目标公司的大部分股份,因此只要对目标公司发行在外的股份进行互换即可。如果两家公司在业务、股权方面毫无关联,采用换股吸收合并模式就没有意义。
